三、经济基本面、资金面与收益率曲线的关系

　　1、相关概念

　　(1)基本面包括宏观经济运行态势和上市公司基本情况。宏观经济运行态势反映出上市公司整体经营业绩，也为上市公司进一步的发展确定了背景，因此宏观经济与上市公司及相应的股价有密切的关系。

　　上市公司的基本面包括财务状况、盈利状况、市场占有率、经营管理体制、人才构成等各个方面。

　　(2)资金面表示货币供应量以及市场调控政策对金融产品的支持能力。

　　(3)收益率曲线是分析利率走势和进行市场定价的基本工具，也是进行投资的重要依据。

　　在金融市场中，任何投资产品都有自己的收益率曲线，但是一般提到收益率曲线，是指国家政府债券的收益率曲线。

　　国债在市场上自由交易时，不同期限及其对应的不同收益率，形成了债券市场的“基准利率曲线”。

　　市场因此而有了合理定价的基础，其他债券和各种金融资产均在这个曲线基础上，考虑风险溢价后确定适宜的价格。

　　2、关系

　　经济基本面因素、资金面因素都是影响国债收益率曲线的重要因素。

　　(1)经济基本面

　　国债市场分析的传统经典基础仍然是经济基本面的分析，其中最为关键的宏观经济基本面指标包括两大类：通货膨胀类的价格型指标和涉及经济增长类的指标。

　　通货膨胀和经济增长均会对债券收益率产生影响。

　　①通货膨胀。

　　通货膨胀率的变动主要对长期利率产生影响。总体而言，通货膨胀率与国债收益率，尤其是中长期收益率正相关。

　　②经济增长。

　　经济增长对于国债收益率的影响主要体现在两个方面：

　　第一，经济增长的过程中通常伴有通货膨胀，因此中长期国债收益率会相应较高;

　　第二，经济步入上行区间时，股市对经济增长的反映最为敏感，市场大量资金会流入股票市场，债券市场相对冷清，国债发行人会提高收益率吸引投资者。总体上看，中长期国债收益率与经济增长通常是正相关关系。

　　(2)资金面

　　资金面因素是指国债市场上投资者资金松紧对国债收益率的影响，市场资金面充裕与否，直接影响到债券品种收益率曲线走势。

　　从理论上讲，当投资者资金较充裕时，有更多国债投资需求，国债收益率较低，当资金较紧缺时，国债投资需求下降，国债收益率较高。

　　(3)国债收益率对经济基本面、资金面的反映

　　一般认为，1年期以内的国债收益率主要反映了资金面的供求情况，10年期以上国债收益率主要反映了经济基本面，中间期限国债收益率则是政策面和经济面的综合反映。

　　当国债收益率曲线呈趋平态势，短期利率接近、甚至超过长期利率时，预示经济将进入衰退和萧条阶段;

　　当收益率曲线呈陡峭态势，长短期利率之间的利差扩大时，说明经济的复苏和繁荣。因此，国债收益率曲线通常也是各国央行制定、实施货币政策的重要依据。

　　四、不同经济阶段收益率曲线的特点

　　1、不同经济阶段收益率曲线的分类

　　收益率曲线即不同期限的即期利率的组合所形成的曲线，是分析利率走势和进行市场定价的基本工具，也是进行投资的重要依据，在不同的经济阶段收益率曲线呈现不同的特点。

　　(1)陡直的收益率曲线

　　这种形态的收益率曲线一般出现在紧随经济衰退后的经济扩张初期。

　　这时候，经济停滞已经压抑短期利率，但是一旦增长的经济活动重新建立对资本的需求(及对通胀的恐惧)，利率一般会开始上升，因而收益率曲线呈现陡直的状态。

　　(2)倒置的收益率曲线

　　这种形态的收益率曲线一般出现在经济即将缓慢下来的时期。

　　财务机构(例如银行)通对性高，在这种情况下，银行的借贷通常较低。一般来说，较低的企业借贷额会导致信贷紧缩、业务缓慢以及经济减弱。

　　2、不同经济阶段收益率曲线的特点

　　美林投资时钟理论对收益率曲线在不同经济阶段所呈现出的特点进行了更为详细的描述。美林投资时钟理论按照经济增长与通胀的不同搭配，将经济周期划分为四个阶段：衰退、复苏、过热、滞胀。不同经济阶段收益率曲线的具体特点如表9-1所示。

　　表9-1　　不同经济周期收益率曲线的特点

　　(1)衰退期

　　在衰退阶段，经济增长停滞。超额的生产能力和下跌的大宗商品价格驱使通胀率更低。

　　企业盈利微弱并且实际收益率下降。中央银行削减短期利率以刺激经济回复到可持续增长路径，进而导致收益率曲线急剧下行。这个阶段，债券是最佳选择。

　　(2)复苏期

　　在复苏阶段，舒缓的政策起了作用，GDP增长率加速，并处于潜能之上。然而，通胀率继续下降，因为空置的生产能力还未耗尽，周期性的生产能力扩充也变得强劲。企业盈利大幅上升、债券的收益率仍处于低位，但中央银行仍保持宽松政策。这个阶段是股权投资者的“黄金时期”，股票是最佳选择。

　　(3)过热期

　　在过热阶段，企业生产能力增长减慢，开始面临产能约束、通胀抬头的问题。中央银行加息以求将经济拉回到可持续的增长路径上来，此时的GDP增长率仍坚定地处于潜能之上。收益率曲线上行并变得平缓。股票的投资回报率取决于强劲的利润增长与估值评级不断下降的权衡比较。这个阶段，大宗商品是最佳选择。

　　(4)滞胀期

　　在滞胀阶段，GDP的增长率降到潜能之下，但通胀却继续上升。产量下滑，企业为了保持盈利而提高产品价格，导致工资一价格螺旋上涨，只有失业率的大幅上升才能打破僵局。只有等通胀过了顶峰，中央银行才能有所作为，这就限制了债券市场的回暖步伐。这个阶段，企业的盈利恶化，股票表现不佳，现金是最佳选择。