第三节 动态盈利能力指标及其计算

　　一、财务净现值(FNPV)

　　□含义：指项目按行业的基准收益率或设定的目标收益率ic，将项目计算期内各年的净现金流量折算到开发活动起始点的现值之和，是开发项目财务评价中的一个重要经济指标。

　　□计算期的选取规则如表6-3所示。

　　房地产投资项目计算期选取规则 表 6-3

项目类型		计算期（开发经营期）界定
开发投资	出售	为项目开发期与销售期之和。开发期是从购买土地使用权开始到项目竣工验收的时间周期，包括准备期和建造期；销售期是从正式销售(含预售)开始到销售完毕的时间周期；当预售商品房时，开发期与销售期有部分时间重叠。
	出租或自营	为开发期与经营期之和。经营期为预计出租经营或自营的时间周期；以土地使用权剩余年限和建筑物经济使用寿命中较短的年限为最大值；为计算方便，也可视分析精度的要求，取10～20年。
置业投资		为经营准备期和经营期之和。经营准备期为开业准备活动所占用的时间，从获取物业所有权(使用权)开始，到出租经营或自营活动正式开始截止；经营准备期的时间长短，与购入物业的初始装修状态等因素相关。

　　□基准收益率是净现值计算中反映资金时间价值的基准参数，是导致投资行为发生所要求的最低投资回报率，称为最低要求收益率(MARR)。决定基准收益率大小的因素主要是资金成本和项目风险。

财务净现值的计算公式为：

　　式中 FNPV——项目起始时间点的财务净现值; ic——基准收益率或设定的目标收益率;

　　CI——现金流入量; CO——现金流出量; (CI-CO)t——项目在t年的净现金流量;

　　t=0——项目开始进行的时间点;n——计算期，即项目的开发或经营周期。

　　若FNPV≥0，说明该项目的获利能力达到或超过了基准收益率的要求，财务可接受。

　　【例6-1】 已知某投资项目的净现金流量如下表所示。如果投资者目标收益率为10%，求该投资项目的财务净现值。 P167

年份	0	1	2	3	4	5
现金流入量		300	300	300	300	300
现金流出量	1000
净现金流量	－1000	300	300	300	300	300

【解】因为ic=10%，利用公式 ，则该项目的财务净现值为：

　　FNPV=-1 000+300×(P/A，10%，5)=-1000+300×3.791=137.24(万元)

　　解析：本题是考查财务净现值计算公式的运用，用到了收益法中净收益每年不变有限年期公式。

　　二、财务内部收益率(FIRR)

□含义：指项目在整个计息期内，各年净现金流量现值累计等于零的折现率，是评估项目盈利性的基本指标。其计算公式为：

　　□FIRR的经济含义是在项目寿命期内项目内部未收回投资每年的净收益率。同时意味着，到项目寿命期终了时，所有投资可以被完全收回。

　　□FIRR可以通过内插法求得。即先按目标收益率或基准收益率求得项目的财务净现值，如为正，则采用更高的折现率使净现值为接近于零的正值和负值各一个，最后用内插公式求出，内插法公式为：

　　式中 i1— 当净现值为接近于零的正值时的折现率

　　i2— 当净现值为接近于零的负值时的折现率

　　NPV1— 采用低折现率时净现值的正值

　　NPV2— 采用高折现率时净现值的负值

　　式中i1和i2之差不应超过1%-2%。

　　□FIRR表明了项目投资所能支付的最高贷款利率。若贷款利率>FIRR，投资会面临亏损。求出的FIRR是可接受贷款的最高利率。将所求出的FIRR与行业基准收益率或目标收益率ic比较，当FIRR>ic时，则认为项目在财务上可接受。如FIRR

　　当投资项目的现金流量具有一个内部收益率时，其财务净现值函数 NPV(i)如图6—3所示。从图6—3中可以看出，当i值FIRR时，对于所有的i值，NPV都是负值。

　　□求解FIRR的理论方程应有n个解，从而引发了对项目内部收益率唯一性的讨论。研究表明：①常规项目(净现金流量的正负号在项目寿命期内仅有一次变化)FIRR有唯一实数解;②非常规项目(净现金流量的正负号在项目寿命期内有多次变化)计算FIRR的方程可能但不一定有多个实数解。因为项目的FIRR是唯一的，若计算FIRR的方程有多个实数解，须根据FIRR的经济含义对计算出的FIRR进行检验，以确定是否能用FIRR评价该项目。

　　【例6-2】 某投资者以10 000元/㎡的价格购买了一栋建筑面积为27000㎡的写字楼用于出租经营，该投资者在购买该写字楼的过程中，又支付了相当于购买价格4%的契税、0.5%的手续费、0.5%的律师费用和0.3%的其他费用。其中，相当于楼价30%的购买投资和各种税费均由投资者的资本金(股本金)支付，相当于楼价70%的购买投资来自期限为 15 年、固定利率为7.5%、按年等额还款的商业抵押贷款。假设在该写字楼的出租经营期内，其月租金水平始终保持160元/㎡，前三年的出租率分别为65%、75%和85%，从第4年开始出租率达到95%且在此后的出租经营期内始终保持该出租率。出租经营期间的运营成本为毛租金收入为28%。如果购买投资发生在第1年的年初，每年的净经营收入和抵押贷款还本付息支出均发生在年末，整个出租经营期为48年，投资者全投资和资本金的目标收益率为分别为10%和14%。试计算该投资项目全部投资和资本金的财务净现值和财务内部收益率，并判断该项目的可行性。

　　【解】

　　⑴ 写字楼购买总价： 27000㎡×l0 000元/㎡=27000万元

　　⑵ 写字楼购买过程中的税费：27000万元×(4% +0.5% +0.5% +0.3%)=143l万元

　　⑶ 投资者投入的资本金： 27 000 万元×30%+1431万元=9 531 万元

　　⑷ 抵押贷款金额： 27 000 万元×70%= 18 900 万元

　　⑸ 抵押贷款年还本付息额：

　　⑹ 项目投资现金流量表： (略，详见P170)

　　⑺ 全部投资财务内部收益率和财务净现值

　　1) 求FNPV因为ic=10%，故FNPV=4747.1(万元)

　　2) 求FIRR。

　　a) 因为i1=11%时，NPV1=l701.6万元

　　b) 设i2=12%，则可算出 NPV2 =-870.7万元

　　c) 所以 FIRR=14%+1%×l701.6/(1 701.6+870.7) =11.66%

　　⑻ 资本金财务内部收益率和财务净现值

　　1) 求 FNPVE 。

　　因为 icE=14%，故 FNPVE=789.8(万元)

　　2) 求FIRRE。

　　a) 因为iE1=14%时，NFVE1=789.8万元

　　b) 设iE2=15%，则可算出NPVE2=-224.3万元

　　c) 所以FIRRE=14%+1%×789.8/(789.8+224.3)=14.78%

　　⑼ 因为FNPV=4 747.1万元>0，FIRR=11.66%>10%，故该项目从全投资的角度看可行。

　　因为FNPVE=789.8万元>0，FIRRE=14.78%>14%，故该项目从资本金投资的角度看也可行。

　　解析: 1、本题较为复杂，步骤较多。一定要先看题，吃透题，而后才能逐步计算。

　　2、本题要求分别求出全投资和资本金的FNPV、FIRR。全投资指把项目的所有投资看作是净流入，资本金FIRR只是资本金投入看作是净现金流入，把贷款还本付息看作是现金流出。

　　3、具体地按着步骤，看是否能独立完成，若做不下来，再看书上是如何做的，过一段时间，再独立做一下，直到能独立完成为止。

　　【例6-3】某公司购买了一栋写字楼用于出租经营，该项目所需的投资和经营期间的年净收入情况如下表所示。如果当前房地产市场上写字楼物业的投资收益率为18%，试计算该投资项目的财务净现值和财务内部收益率，并判断该投资项目的可行性;如果在10年经营期内年平均通货膨胀率为5%，问公司投入该项目资本的实际收益率是多少? P171

　　【解】

　　(1)在不考虑通货膨胀的情况下，计算项目实际现金流量的财务净现值和财务内部收益率(或称表面收益率)，计算过程如下：

　　从上表的计算可以得出，该投资项目的财务净现值为271.93万元，项目的财务内部收益率或表面收益率的计算可以通过内插法计算得到：

　　FIRR=18%+1.0%×271.93/[271.93-(-735.34)]=18.27%>18%

　　由于该项目的FNPV大于零，FIRR大于写字楼平均投资收益率水平，因此该项目可行。

　　(2) 计算项目实际收益率

　　实际收益率(Rr)、表面收益率 (Ra) 和通货膨胀率(Rd)之间的关系式为：

　　(1+Ra)=(1+Rr)(1+Rd)

　　通过计算已得到 Ra=18.27%，又知Rd=5%，所以 Rr 可以通过下式计算得：

　　(1+0.1827)=(1+Rr)(1+0.05) 求解得 Rr=12.64%

　　因此，该项目投资的实际收益率为12.64%。

　　三、动态投资回收期(Pb)

　　□含义：指当考虑现金流折现时，项目以净收益抵偿全部投资所需的时间，是反映开发项目投资回收能力的重要指标。对房地产投资项目来说，动态投资回收期自投资起始点算起，累计净现值等于零或出现正值的年份即为投资回收终止年份，其计算公式为：

　　在式中的 Pb——动态投资回收期。

　　□动态投资回收期以年表示，其详细计算公式为：

　　上式得出的是以期为单位的动态投资回收期，应再把它换算成以年为单位的动态投资回收期，其中的小数部分也可以折算成月数，以年和月表示，如3年零9个月或 3.75年。

　　在项目财务评价中，动态投资回收期(Pb)与基准回收期(Pc)相比较，若Pb≤Pc，则开发项目在财务上就是可接受的。动态投资回收期指标一般用于评价开发完结后用来出租经营或自营的房地产开发项目，也可用来评价置业投资项目。

　　【例6-4】已知某投资项目的净现金流量如下表所示。求该投资项目的财务内部收益率。如果投资者目标收益率为12%，求该投资项目的动态投资回收期。 P173

　　【解】(1) 当i1=20%时，NPV1=15.47 万元

　　(2) 当i2=21%时，NPV2=-17.60 万元

　　(3) 所以，FIRR=20%+[15.47/(15.47+17.60)]×1%=20.47%

　　(4) 因为项目在第 5 年累计净现金流量出现正值，所以：

　　解析:本题中要求求出FIRR，一般来说，象本题中经营期限比较短，大家要列出现金流量表来，这样比较清楚的表明了各年的收入支出情况，若期限较长时，一般说来各年的净现金流量比较有规律，就可以用公式直接计算，用公式计算时，大家最好私下简单列一下，以防在计算中出现错误，比如折现就容易出错。 对于求i1、 i2，用内插法时，一般用试算的办法，可以先用目标收益率来试，然后几个点几个点的试，虽然麻烦，但也不至于出错。