四、综合题(本题共15分。涉及计算的，除非题目特别说明不需要列出计算过程，要求列出计算步骤，否则不得分。)

　　甲公司2017年12月31日的股票价格为每股5元。为了对当前股价是否偏离价值进行判断，公司拟对企业整体价值进行评估，有关资料如下：

　　(1)甲公司2017年的主要财务报表数据(单位：万元)：

　　(2)甲公司2017年末货币资金中经营活动所需的货币资金数额为营业收入的1%，应收款项、存货、固定资产均为经营性资产，应付款项均为经营性负债(其中经营性长期负债占60%)。营业外收入和营业外支出均为偶然项目，不具有持续性。预计未来的利润时，不考虑不具有可持续性的项目。

　　(3)预计甲公司2018年度的营业收入将增长2%，2019年及以后年度营业收入将稳定在2018年的水平，不再增长。

　　(4)预计甲公司2018年度的营业成本率可降至75%，2019年及以后年度营业成本率维持75%不变。

　　(5)销售费用、管理费用、经营资产、经营负债与营业收入的百分比均可稳定在基期水平。

　　(6)甲公司目前的负债率较高，计划将资本结构(净负债/净投资资本)逐步调整到55%，资本结构高于55%时不分配股利，实体现金流量支付税后利息费用之后剩余的现金首先用于归还借款，归还借款之后剩余的现金全部用来发放股利。企业未来不打算增发或回购股票。税后利息率预计为6%，以后年度将保持不变。税后利息费用按照期初净负债计算。

　　(7)甲公司的金融资产未来不会发生变化。

　　(8)甲公司适用的企业所得税税率为25%，加权平均资本成本为10%。

　　(9)采用实体现金流量折现模型估计企业价值，净债务价值按账面价值估计。

　　要求：

　　(1)计算甲公司2017年年末的经营营运资本、净经营性长期资产、净经营资产。

　　(2)计算甲公司2018年的净经营资产增加。

　　(3)计算甲公司2018年的税后经营净利润、实体现金流量。

　　(4)计算甲公司2017年末的净负债、2018年的税后利息费用、2018年的净利润。

　　(5)计算甲公司2018年的实体现金流量支付税后利息费用之后剩余的现金。

　　(6)计算按照目标资本结构要求，2018年末净负债的数额。

　　(7)计算按照目标资本结构要求，2018年需要归还的借款数额。

　　(8)判断2018年是否能分配股利，并计算2018年末的股东权益和净负债。

　　(9)计算甲公司2019年的税后经营净利润、净经营资产增加、实体现金流量。

　　(10)计算甲公司2019年的实体现金流量支付税后利息费用之后剩余的现金。

　　(11)通过计算说明2019年末的资本结构能否调整到目标资本结构。

　　(12)判断从2020年开始，实体现金流量是否会发生变化，并说明理由。

　　(13)计算甲公司2017年12月31日的实体价值和每股股权价值，判断甲公司的股价是被高估还是低估。

　　『正确答案』

　　(1)经营营运资本=经营性流动资产-经营性流动负债=60000×1%+3800+3200-3000×(1-60%)=6400(万元)(0.5分)

　　净经营性长期资产=经营性长期资产-经营性长期负债=41800-3000×60%=40000(万元)(0.5分)

　　净经营资产=6400+40000=46400(万元)(0.5分)

　　(2)由于“经营资产、经营负债与营业收入的百分比均可稳定在基期水平”，所以，净经营资产增长率=营业收入增长率，2018年的净经营资产增加=46400×2%=928(万元)。(0.5分)

　　(3)2018年营业收入=60000×(1+2%)=61200(万元)

　　2018年的营业成本=61200×75%=45900(万元)

　　2018年的销售费用和管理费用合计=(900+100)×(1+2%)=1020(万元)

　　2018年的税后经营净利润=(61200-45900-1020)×(1-25%)=10710(万元)(0.5分)

　　2018年的实体现金流量=10710-928=9782(万元)(0.5分)

　　(4)甲公司2017年末的净负债=36000-(1200-60000×1%)=35400(万元)(0.5分)

　　2018年的税后利息费用=35400×6%=2124(万元)(0.5分)

　　2018年的净利润=10710-2124=8586(万元)(0.5分)

　　(5)2018年的实体现金流量支付税后利息费用之后剩余的现金=9782-2124=7658(万元)(1分)

　　(6)按照目标资本结构要求，2018年末净负债的数额=(46400+928)×55%=26030.4(万元)(1分)

　　(7)归还的借款=金融负债减少额，由于金融资产不变，因此，需要归还的借款=净负债减少额，即2018年按照目标资本结构的要求需要归还的借款=35400-26030.4=9369.6(万元)。(1分)

　　(8)由于剩余的现金7658万元小于需要归还的借款9369.6万元，因此，2018年剩余的现金全部用来归还借款，不能发放股利，即2018年的净利润8586万元全部留存。(0.5分)

　　由于不增发或回购股票，所以，2018年末股东权益=2017年末的股东权益+2018年的净利润=(8000+2000+1000)+8586=19586(万元);(0.5分)

　　2018年末净负债=净经营资产-股东权益=(46400+928)-19586=27742(万元)。(0.5分)

　　(9)由于2019年营业收入等于2018年营业收入，2019年的营业成本、销售费用、管理费用与营业收入的比率不变，所以，2019年的税后经营净利润=2018年的税后经营净利润=10710(万元);(0.5分)

　　根据“经营资产、经营负债与营业收入的百分比均可稳定在基期水平”可知“净经营资产占营业收入的比率不变”，并且“2019年营业收入=2018年营业收入”，所以，2019年末的净经营资产=2018年末的净经营资产，即2019年净经营资产增加=0。(0.5分)

　　2019年的实体现金流量=2019年的税后经营净利润=10710(万元)(0.5分)

　　(10)2019年税后利息费用=27742×6%=1664.52(万元)

　　2019年的实体现金流量支付税后利息费用之后剩余的现金=10710-1664.52=9045.48(万元)(1分)

　　(11)2019年末净经营资产=2018年末净经营资产=46400+928=47328(万元)

　　按照目标资本结构要求，2019年末的净负债=47328×55%=26030.4(万元)，2019年需要

　　归还的借款=27742-26030.4=1711.6(万元)，由于2019年剩余的现金(9045.48万元)大于按照目标资本结构要求归还的借款(1711.6万元)，所以，2019年末的资本结构可以调整到目标资本结构。(1分)

　　(12)实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加，由于从2020年开始税后经营净利润不变，净经营资产不变，所以，从2020年开始，实体现金流量不会发生变化。(1分)

　　(13)实体价值=(9782+10710/10%)/(1+10%)=106256.36(万元)(0.5分)

　　2017年末净债务价值=2017年末的净负债=35400(万元)

　　股权价值=实体价值-净债务价值=106256.36-35400=70856.36(万元)

　　每股股权价值=70856.36/8000=8.86(元)(0.5分)

　　由于每股市价(5元)低于每股股权价值(8.86元)，所以，甲公司的股价被低估