第二节 衍生工具

　　【大纲要求】掌握衍生工具的概念、基本特征;掌握衍生工具的分类;掌握股权类、货币类、利率类以及信用类衍生工具的概念及其分类;掌握远期、 期货、期权和互换的定义、基本特征和区别。

　　掌握金融期货、金融期货合约的定义;了解金融期货合约的主要种类;掌握金融期货的集中交易制度、保证金制度、无负债结算制度、限仓制度、大户报告制度、每日价格波动限制、 强行平仓、强制减仓制度等主要交易制度;掌握金融期权的定义和特征;熟悉金融期货与

　　金融期权的区别;熟悉金融期权的主要功能;了解金融期权的主要种类。

　　了解人民币利率互换的业务内容;了解信用违约互换的含义和主要风险; 掌握可转换公司债券、可交换公司债券的概念、特征、发行基本条件;熟悉可交换债券与可转换债券的不同。

　　掌握资产证券化的定义、主要种类; 熟悉资产证券化各方参与者的条件和职责;熟悉资产证券化的具体操作要求; 了解结构化金融衍生产品的定义和分类。

　　了解金融衍生工具的发展动因、发展现状和发展趋势;掌握金融衍生工具市场的特点与功能;了解我国衍生工具市场的发展状况。

　　考点一、金融衍生工具的概念及特征

　　(一)金融衍生工具的概念

　　金融衍生工具又被称为金融衍生产品，是与基础金融产品相对应的一个概念，指建立在基础产品或基础变量之上，其价格取决于基础金融产品价格(或数值)变动的派生金融产品。

　　(二)金融衍生工具的基本特征

　　具有下列四个显著特性：

　　(1)跨期性。金融衍生工具是交易双方通过对利率、汇率、股价等因素变动趋势的预测，约定在未来某一时间按照一定条件进行交易或选择是否交易的合约。

　　(2)杠杆性。金融衍生工具交易一般只需要支付少量的保证金或权利金就可签订远期大额合约或互换不同的金融工具。

　　(3)联动性。这是指金融衍生工具的价值与基础产品或基础变量紧密联系、规则变动。

　　(4)不确定性或高风险性。金融衍生工具的交易后果取决于交易者对基础工具(变量)未来价格(数值)的预测和判断的准确程度。

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　　考点二、金融衍生工具的分类

　　(一)按产品形态分类

　　(1)独立衍生工具

　　(2)嵌入式衍生工具(Embedded Derivatives)

　　(二)按照交易场所分类

　　(1)交易所交易的衍生工具

　　(2)场外交易市场(简称“OTC”)交易的衍生工具

　　(三)按照基础工具种类分类

　　(1)股权类产品的衍生工具

　　(2)货币衍生工具

　　(3)利率衍生工具

　　(4)信用衍生工具

　　(5)其他衍生工具

　　(四)按照金融衍生工具自身交易的方法及特点分类

　　(1)金融远期合约

　　(2)金融期货

　　(3)金融期权

　　(4)金融互换

　　(5)结构化金融衍生工具

　　考点三、金融期货合约

　　金融期货合约是指由交易双方订立的、约定在未来某日期按成交时约定的价格交割一定数量的某种商品的标准化协议。

　　按基础工具不同，金融期货可分为利率期货、股价指数期货和外汇期货。

　　(1)利率期货。利率期货是指由交易双方签订的，约定在将来某一时间按双方事先商定的价格，交割一定数量与利率相关的金融资产的标准化合约。利率期货交易则是指在有组织的期货交易所中通过竞价成交的、在未来某一时期进行交割的债券合约买卖。

　　利率期货合约大体可分为两类：一类是以短期固定收入为主的债务凭证，主要有国库券、商业票据、可转让定期存单以及各种欧洲货币等;另一类是以长期固定收入为主的债务凭证，主要有各国政府发行的中长期公债，如美国的中期债券、长期债券、英国的金边债券、日本的日本政府债券等。

　　(2)股权类期货。股权类期货是以单只股票、股票组合或者股票价格指数为基础资产的期货合约。其主要种类包括股票价格指数期货、单只股票期货、股票组合的期货。

　　(3)外汇期货。外汇期货又称货币期货，是以外汇为基础工具的期货合约。

　　考点四、金融期货的主要交易制度

　　(1)集中交易制度。金融期货在期货交易所或证券交易所进行集中交易。期货交易所是专门进行期货合约买卖的场所，是期货市场的核心，承担着组织、监督期货交易的重要职能。

　　(2)标准化的期货合约和对冲机制。期货合约是由交易所设计、经主管机构批准后向市场公布的标准化合约。期货合约设计成标准化的合约是为了便于交易双方在合约到期前分别做一笔相反的交易进行对冲，从而避免实物交收。实际上绝大多数的期货合约并不进行实物交割，通常在到期日之前即已对冲平仓。

　　(3)保证金制度。为了控制期货交易的风险和提高效率，期货交易所的会员经纪公司必须向交易所或结算所缴纳结算保证金，而期货交易双方在成交后都要通过经纪人向交易所或结算所缴纳一定数量的保证金。由于期货交易的保证金比率很低，因此有高度的杠杆作用，这一杠杆作用使套期保值者能用少量的资金为价值量很大的现货资产找到回避价格风险的手段，也为投机者提供了用少量资金获取营利的机会。

　　(4)结算所和无负债结算制度。结算所是期货交易的专门清算机构，通常附属于交易所，但又以独立的公司形式组建。结算所实行无负债的每Et结算制度，又被称为“逐日盯市制度”，就是以每种期货合约在交易日收盘前规定时间内的平均成交价作为当日结算价，与每笔交易成交时的价格作对照，计算每个结算所会员账户的浮动盈亏，进行随市清算。

　　(5)限仓制度。限仓制度是交易所为了防止市场风险过度集中和防范操纵市场的行为，而对交易者持仓数量加以限制的制度。

　　(6)大户报告制度。大户报告制度是交易所建立限仓制度后，当会员或客户的持仓量达到交易所规定的数量时，必须向交易所申报有关开户、交易、资金来源、交易动机等情况，以便交易所审查大户是否有过度投机和操纵市场行为，并判断大户交易风险状况的风险控制制度。

　　(7)每日价格波动限制及断路器规则。为防止期货价格出现过大的非理性变动，交易所通常对每个交易时段允许的最大波动范围作出规定，一旦达到涨(跌)幅限制，则高于(低于)该价格的买入(卖出)委托无效。

　　(8)强行平仓制度。强行平仓制度是与持仓限额制度和涨跌停板制度等相互配合的风险管理制度。当交易所会员或客户的交易保证金不足并未在规定时间内补足，或当会员或客户的持仓量超出规定的限额，或当会员或客户违规时，交易所为了防止风险进一步扩大，将对其持有的未平仓合约进行强制性平仓处理，这就是强行平仓制度。

　　(9)强制减仓制度。强制减仓是期货交易出现涨跌停板、单边无连续报价等特别重大的风险时，交易所为迅速、有效化解市场风险，防止会员大量违约而采取的措施。强制减仓是指交易所将当日以涨跌停板申报的未成交平仓报单，以当日涨跌停板价格与该合约净持仓营利客户按照持仓比例自动撮合成交。由于强制减仓会导致投资者的持仓量以及盈亏发生变化，因此需要投资者引起特别注意。

　　考点五、金融期权的特征

　　与金融期货相比，金融期权的主要特征在于它仅仅是买卖权利的交换。期权的买方在支付了期权费后，就获得了期权合约所赋予的权利，即在期权合约规定的时间内，以事先确定的价格向期权的卖方买进或卖出某种金融工具的权利，但并没有必须履行该期权合约的义务。期权的买方可以选择行使他所拥有的权利;期权的卖方在收取期权费后就承担着在规定时间内履行该期权合约的义务。

　　考点六、金融期货与金融期权的区别

　　(1)基础资产不同。金融期权与金融期货的基础资产不尽相同。一般地说，凡可作期货交易的金融工具都可作期权交易。然而，可作期权交易的金融工具却未必可作期货交易。在实践中，只有金融期货期权，而没有金融期权期货，即只有以金融期货合约为基础资产的金融期权交易，而没有以金融期权合约为基础资产的金融期货交易。一般而言，金融期权的基础资产多于金融期货的基础资产。

　　(2)交易者权利与义务的对称性不同。金融期货交易双方的权利与义务对称，即对任何一方而言，都既有要求对方履约的权利，又有自己对对方履约的义务。而金融期权交易双方的权利与义务存在着明显的不对称性，期权的买方只有权利没有义务，而期权的卖方只有义务没有权利。

　　(3)履约保证不同。金融期货交易双方均需开立保证金账户，并按规定缴纳履约保证金。而在金融期权交易中，只有期权出售者，尤其是无担保期权的出售者才需开立保证金账户，并按规定缴纳保证金，以保证其履约的义务。至于期权的购买者，因期权合约未规定其义务，无需开立保证金账户，也无需缴纳保证金。

　　(4)现金流转不同。金融期货交易双方在成交时不发生现金收付关系，但在成交后，由于实行逐日结算制度，交易双方将因价格的变动而发生现金流转，即营利一方的保证金账户余额将增加，而亏损一方的保证金账户余额将减少。当亏损方保证金账户余额低于规定的维持保证金时，亏损方必须按规定及时缴纳追加保证金。因此，金融期货交易双方都必须保有一定的流动性较高的资产，以备不时之需。而在金融期权交易中，在成交时，期权购买者为取得期权合约所赋予的权利，必须向期权出售者支付一定的期权费，但在成交后，除了到期履约外，交易双方将不发生任何现金流转。

　　(5)盈亏特点不同。金融期货交易双方都无权违约，也无权要求提前交割或推迟交割，而只能在到期前的任一时间通过反向交易实现对冲或到期进行实物交割。因此，从理论上说，金融期货交易中双方潜在的营利和亏损都是无限的。

　　相反，在金融期权交易中，由于期权购买者与出售者在权利和义务上的不对称性，他们在交易中的营利和亏损也具有不对称性。从理论上说，期权购买者在交易中的潜在亏损是有限的，仅限于他所支付的期权费，而他可能取得的营利却是无限的;相反，期权出售者在交易中所取得的营利是有限的，仅限于所收取的期权费，而他可能遭受的损失却是无限的。

　　(6)套期保值的作用与效果不同。金融期权与金融期货都是人们常用的套期保值工具，但它们的作用与效果是不同的。人们利用金融期货进行套期保值，在避免价格不利变动造成损失的同时，也必须放弃若价格有利变动可能获得的利益。人们利用金融期权进行套期保值，若价格发生不利变动，套期保值者可通过执行期权来避免损失;若价格发生有利变动，套期保值者又可通过放弃期权来保护利益。这样，通过金融期权交易，既可避免价格不利变动造成的损失，又可在相当程度上保住价格有利变动而带来的利益。

　　考点七、金融期权的基本功能

　　(1)套期保值功能

　　(2)价格发现功能

　　(3)投机功能

　　(4)套利功能

　　考点八、金融期权的分类

　　1.按照选择权的性质划分，金融期权可以分为看涨期权和看跌期权

　　(1)看涨期权。看涨期权也称“认购权”，指期权的买方具有在约定期限内(或合约到期日)按协定价格(也称“敲定价格”或“行权价格”)买入一定数量基础金融工具的权利。交易者之所以买入看涨期权，是因为他预期基础金融工具的价格在合约期限内将会上涨。如果判断正确，按协定价格买人该项金融工具并以市价卖出，可赚取市价与协定价格之间的差额;如果判断失误，则放弃行权，仅损失期权费。

　　(2)看跌期权。看跌期权也称“认沽权”，指期权的买方具有在约定期限内按协定价格卖出一定数量基础金融工具的权利。交易者买人看跌期权，是因为他预期基础金融工具的价格在近期内将会下跌。如果判断正确，可从市场上以较低的价格买入该项金融工具，再按协定价格卖给期权的卖方，将赚取协定价与市价的差额;如果判断失误，将放弃行权，损失期权费。

　　2.按照合约所规定的履约时间的不同，金融期权可以分为欧式期权、美式期权和修正的美式期权

　　欧式期权只能在期权到期日执行;美式期权则可在期权到期日或到期日之前的任何一个营业日执行;修正的美式期权也被称为“百慕大期权”或“大西洋期权”，可以在期权到期日之前的一系列规定日期执行。

　　3.按照金融期权基础资产性质的不同，金融期权可以分为股权类期权、利率期权、货币期权、金融期货合约期权、互换期权等

　　(1)股权类期权

　　(2)利率期权

　　(3)货币期权

　　(4)金融期货合约期权

　　(5)互换期权

　　考点九、人民币利率互换交易

　　人民币利率互换是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定的人民币本金和利率计算利息并进行利息交换的金融合约。

　　互换交易的主要用途是改变交易者资产或负债的风险结构(比如利率或汇率结构)，从而规避相应的风险。目前，中国外汇交易中心人民币利率互换参考利率包括上海银行间同业拆放利率(含隔夜、1周、3个月期等品种)、国债回购利率(7天)、1年期定期存款利率，互换期限从7天到3年，交易双方可协商确定付息频率、利率重置期限、计息方式等合约条款。

　　考点十、信用违约互换

　　信用违约互换(Credit Default Swap，简称“CDS”)就是一方将购入的具有违约风险的债务或债券中的违约风险转嫁给第三方(保险公司)。

　　CDS交易的危险来自三个方面：

　　(1)具有较高的杠杆性。

　　(2)由于信用保护的买方并不需要真正持有作为参考的信用工具(常见的有按揭贷款、按揭支持证券、各国国债及公司债券或者债券组合、债券指数)，因此，特定信用工具可能同时在多起交易中被当作CDS的参考，有可能极大地放大风险敞口总额，在发生危机时，市场往往恐慌性地高估涉险金额。

　　(3)由于场外市场缺乏充分的信息披露和监管，交易者并不清楚自己的交易对手卷入了多少此类交易，因此，在危机期间，每起信用事件的发生都会引起市场参与者的相互猜疑，担心自己的交易对手因此倒下从而使自己的敞口头寸失去着落。

　　考点十一、可转换公司债券

　　可转换公司债券是指其持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将之转换成一定数量的另一种证券的证券。可转换公司债券通常是转换成普通股票，当股票价格上涨时，可转换公司债券的持有人行使转换权比较有利。可转换公司债券实质上嵌入了普通股票的看涨期权。

　　在国际市场上，按照发行时证券的性质，可分为可转换债券和可转换优先股票两种。目前，我国只有可转换债券。

　　可转换公司债券的特征：

　　(1)可转换债券是一种附有转股权的特殊债券。

　　(2)可转换债券具有双重选择权的特征。

　　可转换公司债券按附认股权和债券本身能否分开交易划分，可分为分离交易的可转换公司债券和非分离交易的可转换公司债券。

　　考点十二、可交换公司债券

　　可交换公司债券是指上市公司的股东依法发行，在一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的公司债券。

　　考点十三、可交换债券与可转换债券的不同

　　(1)发债主体和偿债主体不同。可交换债券的发债主体是上市公司的股东，通常是大股东;可转换债券的发债主体是上市公司本身。

　　(2)适用的法规不同。在我国发行可交换公司债券的适用法规是《公司债券发行试点办法》，侧重于债券融资;可转换公司债券的适用法规是《上市公司证券发行管理办法》，更接近于股权融资。

　　(3)发行目的不同。前者的发行目的包括投资退出、市值管理、资产流动性管理等，不一定要用于投资项目;后者和其他债券的发债目的一般是将募集资金用于投资项目。

　　(4)所换股份的来源不同。前者是发行人持有的其他公司的股份;后者是发行人未来发行的新股。

　　(5)股权稀释效应不同。前者换股不会导致标的公司的总股本发生变化，也不会摊薄每股收益;后者会使发行人的总股本扩大，摊薄每股收益。

　　(6)交割方式不同。前者在国外有股票、现金和混合三种交割方式;后者一般采用股票交割。

　　(7)条款设置不同。前者一般不设置转股价向下修正条款;后者一般附有转股价向下修正条款。所谓转股价向下修正条款是指在股价持续比转股价格低的情况下，可以重新议定股价的条款。

　　考点十四、资产证券化

　　(一)资产证券化的定义

　　资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。传统的证券发行是以企业为基础，而资产证券化则是以特定的资产池为基础发行证券。

　　(二)资产证券化的种类与范围

　　(1)根据基础资产分类。根据证券化的基础资产不同，可以将资产证券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化(如高速公路收费)、债券组合证券化等类别。

　　(2)根据资产证券化的地域分类。根据资产证券化发起人、发行人和投资者所属地域不同，可将资产证券化分为境内资产证券化和离岸资产证券化。

　　(3)根据证券化产品的属性分类。根据证券化产品的金融属性不同，可以分为股权型证券化、债权型证券化和混合型证券化。

　　考点十五、结构化金融衍生产品

　　(一)结构化金融衍生产品的定义

　　结构化金融衍生产品是运用金融工程结构化方法，将若干种基础金融商品和金融衍生产品相结合设计出的新型金融产品。目前最为流行的结构化金融衍生产品主要是由商业银行开发的各类结构化理财产品以及在交易所市场上市交易的各类结构化票据，它们通常与某种金融价格相联系，其投资收益随该价格的变化而变化。

　　目前，我国内地尚无交易所交易的结构化产品，但是，很多商业银行均通过柜台销售各类“挂钩理财产品”。这些理财产品的预期收益与某种利率、汇率或者黄金、股票、能源价格相联系，通过事先约定的计算公式进行计算。

　　(二)结构化全融衍生产品的类别

　　(1)按联结的基础产品分类，可分为股权联结型产品(其收益与单只股票、股票组合或股票价格指数相联系)、利率联结型产品、汇率联结型产品、商品联结型产品等种类。

　　(2)按收益保障性分类，可分为收益保证型产品和非收益保证型产品两大类，其中，前者又可进一步细分为保本型产品和保证最低收益型产品。

　　(3)按发行方式分类，可分为公开募集的结构化产品与私募结构化产品，其中，前者通常可以在交易所交易。

　　(4)按照嵌入式衍生产品的属性不同，可以分为基于互换的结构化产品、基于期权的结构化产品等类别。

　　考点十六、金融衍生工具及金融衍生工具市场

　　(一)金融衍生工具的发展动因

　　(1)金融衍生工具产生的最基本原因是避险。

　　(2)20世纪80年代以来的金融自由化进一步推动了金融衍生工具的发展。所谓金融自由化，是指政府或有关监管当局对限制金融体系的现行法令、规则、条例及行政管制予以取消或放松，以形成一个较宽松、自由、更符合市场运行机制的新的金融体制。

　　(3)金融机构的利润驱动是金融衍生工具产生和迅速发展的又一重要原因。

　　(4)新技术革命为金融衍生工具的产生与发展提供了物质基础与手段。

　　(二)金融衍生工具的发展现状

　　(1)金融衍生工具以场外交易为主。

　　(2)按基础产品比较，利率衍生品无论在场内还是场外，均是名义金额最大的衍生品种类，其中，场外交易的利率互换占所有衍生品名义金额的半数以上，是最大的单个衍生品种类。

　　(3)按产品形态比较，远期和互换这两类具有对称性收益的衍生产品比收益不对称的期权类产品大得多，但是，在交易所市场上则正好相反。

　　(4)金融危机发生后，衍生品交易的增长趋势并未改变，但市场结构和品种结构发生了较大变化。

　　(三)金融衍生工具的发展趋势

　　金融衍生产品是一把双刃剑。尽管近年来震动世界金融体系的危机和风波似乎都与金融衍生品有关，但金融衍生产品仍处于一个良好的发展态势之中。

　　(1)衍生产品的创新定价和套期保值。

　　(2)信用分析和信用衍生产品的开发。

　　(3)金融衍生品市场的国际化。

　　(四)金融衍生工具市场的特点

　　(1)杠杆性。杠杆性是金融衍生交易的最显著的特征之一，即交易者能以较少的资金成本控制较多的投资，从而提高投资的收益，达到“以小博大”的目的。

　　(2)风险性。金融衍生工具市场的风险主要包括市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险、法律风险、管理风险。

　　(3)虚拟性。虚拟性是指金融衍生工具的价格运动过程脱离了现实资本的运动，但却能给持有者带来一定收入的特征。

　　(五)金融衍生工具市场的功能

　　(1)价格发现功能。

　　(2)套期保值功能(又被称为“风险管理功能”)。套期保值是金融衍生工具市场最早具有的基本功能。

　　(3)投机获利手段。

　　(六)我国衍生工具市场的发展状况

　　我国金融衍生产品市场的发展现状主要表现在以下几点：

　　(1)金融市场规模持续增长。

　　(2)金融市场监管力度加大，制度建设稳步推进。

　　(3)信息披露制度不健全。

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