【例题21·多项选择题】下列属于收益法局限性的有(　)。

　　A.受市场条件制约

　　B.受企业营运期影响

　　C.所用的时间较长、成本较高

　　D.部分评估参数对评估结果的影响非常敏感

　　E.具有较强的主观性

　　『正确答案』ABDE

　　『答案解析』收益法的局限性：(1)受市场条件制约;(2)受企业营运期影响;(3)部分评估参数对评估结果的影响非常敏感;(4)具有较强的主观性。

　　【例题22·多项选择题】下列属于企业未来收益预测的假设条件的有(　)。

　　A.国家的政治、经济等政策变化对企业未来收益的影响。除已经出台未实施的以外，通常假定其将不会对企业未来收益构成重大影响

　　B.企业的风险水平逐渐接近行业平均水平或市场平均水平

　　C.不可抗拒的自然灾害或其他无法预期的突发事件，不作为企业收益的相关因素考虑

　　D.企业收入成本的结构较为稳定

　　E.企业经营管理者的某些个人行为不在预测企业收益时考虑

　　『正确答案』ACE

　　『答案解析』企业未来收益预测的假设条件主要包括以下几种：一是国家的政治、经济等政策变化对企业未来收益的影响，除已经出台未实施的以外，通常假定其将不会对企业未来收益构成重大影响;二是不可抗拒的自然灾害或其他无法预期的突发事件，不作为企业收益的相关因素考虑;三是企业经营管理者的某些个人行为也不在预测企业收益时考虑。

　　【例题23·多项选择题】某公司2016年年初投资资本为5000万元，预计今后每年可取得税前经营利润800万元，平均所得税税率为25%，2016年年末的净投资为100万元，以后每年净投资为零，加权平均资本成本为8%，下列说法中正确的有(　)。

　　A.每年的税后经营利润为600万元

　　B.2016年企业自由现金流量为500万元

　　C.2017年及以后的企业自由现金流量为600万元

　　D.企业整体价值为7407万元

　　E.企业整体价值为7963万元

　　『正确答案』ABCD

　　『答案解析』每年的税后经营利润=800×(1-25%)=600(万元)，2016年企业自由现金流量=600-100=500(万元)，2017年及以后的企业自由现金流量=600-0=600(万元)，企业整体价值=500/(1+8%)+(600/8%)/(1+8%)=7407(万元)。所以选项ABCD为本题答案。

　　【例题24·多项选择题】下列关于债务资本的特点的说法中，正确的有(　)。

　　A.会形成企业固定的负担

　　B.资本成本一般比普通股筹资成本高

　　C.不会分散投资者对企业的控制权

　　D.筹集的资金具有使用上的时间性，需到期偿还

　　E.会稀释股权

　　『正确答案』ACD

　　『答案解析』债务资本是与权益资本不同的资本筹集方式。与后者相比，债务资本的特点表现为：筹集的资金具有使用上的时间性，需到期偿还;不论企业好坏，需要固定支付债务利息，从而形成企业固定的负担;其资本成本一般比普通股筹资成本低，且不会分散投资者对企业的控制权。

　　【例题25·多项选择题】在评估实践中，下列属于收益法评估模型的有(　)。

　　A.股利折现模型

　　B.股权自由现金流量折现模型

　　C.经济增加值折现模型

　　D.企业自由现金流量折现模型

　　E.上市公司比较法

　　『正确答案』ABCD

　　『答案解析』在评估实践中，收益法有股利折现模型、股权自由现金流量折现模型、企业自由现金流量折现模型以及经济利润(经济增加值)折现模型等多种常用的评估模型。

　　【例题26·多项选择题】下列属于测算股权资本成本的常用方法的有(　)。

　　A.资本资产定价模型

　　B.套利定价模型

　　C.三因素模型

　　D.年金现值法

　　E.风险累加法

　　『正确答案』ABCE

　　『答案解析』测算股权资本成本的常用方法有资本资产定价模型、套利定价模型、三因素模型和风险累加法。

　　【例题27·综合题】已知甲公司的可比上市公司经调整后有财务杠杆的β系数为1.1，资产负债率为0.35，而甲公司的资产负债率为0.5，负债税前资本成本为6%。市场上的无风险利率为3%，市场平均报酬率为8.1%。甲公司和可比上市公司的企业所得税税率均为25%。评估基准日为2016年12月31日，预计未来3年甲企业自由现金流分别为500万元、670万元、850万元，从第4年起以5%的增长率保持稳定增长。(最后结果保留两位小数)

　　要求：

　　①计算甲公司的β系数;

　　②计算甲公司企业整体价值。

　　『正确答案』

　　①可比公司：

　　βu×(税后负债+所有者权益)=βe×所有者权益

　　βu×(0.35×75%+0.65)=1.1×0.65

　　βu=0.7836

　　甲公司：

　　βu×(税后负债+所有者权益)=βe×所有者权益

　　0.7836 ×(0.5×75%+0.5)=βe×0.5

　　βe =1.37

　　=33891.60(万元)

　　【例题28·综合题】企业A评估基准日投入资本8500万元，经济增加值第1年为200万元，此后4年每年增长率为10%，从第6年开始经济增加值保持与第5年相同，加权平均资本成本为8%，股权资本成本为7.5%，假设企业收益年期无限。

　　要求：采用经济利润折现模型的资本化公式计算企业A的整体价值。

　　『正确答案』

　　=11952(万元)

　　【例题29·综合题】在评估基准日，A企业所有者权益账面价值为2000万元，长期负债账面价值为500万元，流动负债账面价值为1000万元，长期负债与流动负债的投资报酬率分别为8%和5%，预计资本结构保持不变。评估人员预计A企业未来3年企业自由现金流量分别为120万元、150万元、170万元，第4年起年企业自由现金流量保持3%速度增长。无风险报酬率为4%，市场平均报酬率为10%。可比上市公司调整后有财务杠杆的β系数为1.5，资产负债率为0.5。A企业和可比上市公司适用的企业所得税率均为25%。

　　要求：计算A企业整体价值。

　　『正确答案』

　　可比公司：

　　βu×(税后负债+所有者权益)=βe×所有者权益

　　βu ×(0.5×75%+0.5)=1.5×0.5

　　βu =0.8571

　　A企业：

　　βu ×(税后负债+所有者权益)=βe×所有者权益

　　0.8571×(1500×75%+2000)=βe ×2000

　　βe =1.3393

　　A企业股权报酬率=4%+1.3393×(10%-4%)=12.04%

　　=2708.33(万元)

　　【例题30·综合题】甲集团是一家大型上市集团公司，其经营领域十分广泛，涉及医药、食品、化妆品等诸行业。除此之外，甲集团从2013年起开始涉足投资业务，从事企业并购、重组等业务，并于2013年成功收购丙公司、丁公司等有限公司。乙公司为生产酱油的A股上市公司，拥有先进的酱油生产设备及独特的酱油酿造技术，但经营遇到瓶颈，一直无法找到新的销路，提高市场占有率。

　　2014年初，甲集团通过对乙公司进行分析，非常认可乙公司的产品生产能力，遂决定收购乙公司，以其自身现有市场为基础为乙公司产品打开销路，进一步扩大市场份额。为此，甲集团特聘请资产评估机构对乙公司进行价值评估，评估基准日为2013年12月31日。资产评估机构经研究，决定采用收益法对乙公司的价值进行评估，并得到并购双方的认可。资产评估机构以2014～2018年为预测期，乙公司的财务预测数据如下表所示：

　　乙公司财务预测数据：

　　单位：万元

　　项目 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年

　　税后净营业利润 950 1200 1350 1430 1500

　　折旧与摊销 400 480 550 600 600

　　资本支出 750 750 600 400 400

　　营运资金增加额 200 300 350 400 300

　　其他相关资料如下所示：

　　(1)假定乙公司自由现金流量从2019年起以5%的年复利增长率固定增长;

　　(2)乙公司2013年12月31日的股价为18元/股，2013年股利为1.5元/股，甲集团对乙公司未来发展前景比较看好，计划以每年5%的股利增长率发放股利;

　　(3)基准日乙公司资本结构为：债务/权益=0.6，税前债务资本成本为7.6%;

　　(4)乙公司所得税税率为25%。

　　假定不考虑其他因素。

　　要求：

　　1.根据财务预测数据，计算乙公司预测期各年自由现金流量。

　　2.计算乙公司加权平均资本成本。

　　3.计算乙公司企业价值。

　　『正确答案』

　　1.乙公司预测期各年企业自由现金流量：

　　(1)2014年：乙公司企业自由现金流量=950+400-750-200=400(万元)。

　　(2)2015年：乙公司企业自由现金流量=1200+480-750-300=630(万元)。

　　(3)2016年：乙公司企业自由现金流量=1350+550-600-350=950(万元)。

　　(4)2017年：乙公司企业自由现金流量=1430+600-400-400=1230(万元)。

　　(5)2018年：乙公司企业自由现金流量=1500+600-400-300=1400(万元)。

　　2.乙公司加权平均资本成本：

　　权益资本成本=1.5×(1+5%)/18+5%=13.75%。

　　债务资本成本=7.6%×(1-25%)=5.7%。

　　加权平均资本成本=1/(1+0.6)×13.75%+0.6/(1+0.6)×5.7%=10.73%。

　　3.乙公司企业价值：

　　乙公司企业价值=400/(1+10.73%)+630/(1+10.73%)2+950/(1+10.73%)3+1230/(1+10.73%)4+1400/(1+10.73%)5+1400×1.05/(10.73%-5%)/(1+10.73%)5

　　=18645.16(万元)。

　　【例题31·综合题】A公司今年年初的经营营运资本为5000万元，发行在外的普通股为500万股，去年销售收入15000万元，税前经营利润4000万元，资本支出2000万元，折旧与摊销1000万元。今年年初净负债的市场价值为2800万元，资本结构中负债占20%，可以保持此目标资本结构不变，负债(平价发行债券、无手续费)平均利率为10%，可以长期保持下去。平均所得税税率为40%。今年年初该公司股票每股价格为40元。

　　预计未来5年的销售收入增长率均为20%。该公司的资本支出、折旧与摊销、经营营运资本、税后经营净利润与销售收入同比例增长。第6年及以后经营营运资本、资本支出、税后经营净利润与销售收入同比例增长，折旧与摊销正好弥补资本支出，销售收入将会保持10%的固定增长速度。

　　已知无风险报酬率为2%，股票市场的平均报酬率为10%，公司股票的β系数为2.69。

　　要求：

　　填写下表，计算分析投资者今年年初是否应该购买该公司的股票作为投资(假设净负债价值等于基期净负债，加权平均资本成本的计算结果四舍五入保留至百分之一)。

　　『正确答案』

　　年度 基期 第1年 第2年 第3年 第4年 第5年 第6年

　　税后经营净利润 2400 2880 3456 4147.2 4976.6 5971.92 6569.11

　　资本支出 2000 2400 2880 3456 4147.2 4976.64 5474.3

　　折旧与摊销 1000 1200 1440 1728 2073.6 2488.32 5474.3

　　经营营运资本 5000 6000 7200 8640 10368 12441.6 13685.76

　　经营营运资本增加 　 1000 1200 1440 1728 2073.6 1244.16

　　企业自由现金流量 　 680 816 979.2 1175.04 1410 5324.95

　　该公司的股权资本成本=2%+2.69×(10%-2%)=23.52%

　　加权平均资本成本=20%×10%×(1-40%)+80%×23.52%=20%

　　企业整体价值

　　=680×(P/F，20%，1)+816×(P/F，20%，2)+979.2×(P/F，20%，3)+1175.04×(P/F，20%，4)+1410×(P/F，20%，5)+5324.95/(20%-10%)×(P/F，20%，5)

　　=680×0.8333+816×0.6944+979.2×0.5787+1175.04×0.4823+1410×0.4019+5324.95/(20%-10%)×0.4019

　　=2833.338232+21400.97405

　　=24234.31(万元)

　　股权价值=企业整体价值-净债务价值

　　=24234.31-2800=21434.31(万元)

　　每股价值=21434.31/500=42.87(元)

　　由于该股票价格(40元)低于股票价值(42.87元)，所以应该购买。

　　【例题32·综合题】开元公司未来三年的股权现金流量以及股权资本成本如下：

　　单位：万元

　　年份 1 2 3

　　股权现金流量 500 580 638

　　股权资本成本 10% 10% 10%

　　假设从第4年开始，股权现金流量增长率可以维持为5%，股权资本成本为8%，开元公司目前的债务价值为500万元。

　　(1)计算开元公司目前的企业价值(计算结果保留小数点后两位)。

　　(2)目前开元公司流通在外的流通股是2500万股，股价是10元/股，请你根据目前市场价值求第3年后的股权自由现金流量的增长率。

　　『正确答案』

　　(1)第4年的股权现金流量=638×(1+5%)=669.9(万元)

　　股权价值=500×0.9091+580×0.8264+638×0.7513+669.9/(8%-5%)×0.7513

　　=18189.72(万元)

　　企业价值=18189.72+500=18689.72(万元)

　　(2)市场价值=2500×10=25000(万元)

　　设增长率为g，则

　　股权价值=500×0.9091+580×0.8264+638×0.7513+638×(1+g)/(8%-g)×0.7513=25000

　　即，25000=1413.1914+638×(1+g)/(8%-g)×0.7513

　　解得：g=5.85%

　　【例题33·综合题】A公司目前想对甲公司进行价值评估，甲公司2017年的有关资料如下：

　　(1)销售收入1000万元，销售成本率(不含折旧与摊销)为60%，销售和管理费用(不含折旧与摊销)占销售收入的15%，折旧与摊销占销售收入的5%，债权投资收益为20万元，股权投资收益为10万元(估计不具有可持续性)。财务费用为14万元(全部是利息支出)，营业外收支净额为5万元。

　　(2)资产负债表中的相关科目年末数如下：货币资金为40万元，存货和应收账款合计为200万元，固定资产净值为280万元，应付账款为80万元。

　　(3)甲公司的平均所得税税率为20%，加权平均资本成本为10%，可以长期保持不变。

　　要求：

　　1)预计2018年的税后净营业利润比2017年增长10%，计算2018年的税后净营业利润;

　　『正确答案』进行企业价值评估时，预计营业利润时，不考虑不具有可持续性的项目，也不考虑债权投资收益，所以，2018年的税后净营业利润=1000×(1-60%-15%-5%)×(1-20%)×(1+10%)=176(万元)。

　　2)预计2018年的营运资本增长率为8%，计算2018年的营运资本增加;

　　『正确答案』2018年的营运资本增加=(40+200-80)×8%=12.8(万元)

　　3)预计2018年的固定资产净值增长率为5%，计算2018年的固定资产净值增加;

　　『正确答案』2018年的固定资产净值增加=280×5%=14(万元)

　　4)预计2018年的折旧与摊销增长10%，计算2018年的企业自由现金流量;

　　『正确答案』

　　2018年的折旧与摊销=1000×5%×(1+10%)=55(万元)

　　2018年的资本支出=14+55=69(万元)

　　2018年的企业自由现金流量

　　=176+55-(69+12.8)=149.2(万元)

　　5)假设从2019年开始，预计企业自由现金流量每年增长10%，从2021年开始，企业自由现金流量增长率稳定在5%，计算甲公司在2018年初的整体价值。

　　『正确答案』

　　甲公司在2018年初的整体价值=149.2×(P/F，10%，1)+149.2×(1+10%)×(P/F，10%，2)+149.2×(1+10%)×(1+10%)×(P/F，10%，3)+149.2×(1+10%)×(1+10%)×(1+5%)/(10%-5%)×(P/F，10%，3)

　　=3255.27(万元)