从全球范围来看，目前中国是债务问题最严重的国家之一。根据BIS统计，截至2016年底中国非金融部门债务率(Credit to Non-financial Private Sector，具体指居民与非金融企业部门债务率之和，其中，中国非金融企业包括民营和国有企业)已达210.6%。该值远高于新兴市场国家的债务率平均水平，与日本90年代债务历史最高点持平，也高于美国2008年金融危机时的历史最高点。不少国际组织多次提醒中国的高债务或引致严重的经济金融问题。

　　事实上，2012年以来的相当长一段时期，中国面临着债务高企与通货紧缩的困境，并且债务-通缩之间还存在不断自我强化的恶性循环趋势。然而2016年下半年以来，尽管中国整体债务率仍在攀升，但随着PPI转正和攀升，债务-通缩恶性循环似已被打破，甚至呈现债务-通胀同方向变化趋势。那么，高债务究竟导致通缩还是通胀，未来又将如何演进?这些都关乎宏观大势的科学研判。

　　考研出题点

　　中国的债务问题，尤其是地方债问题，这些年已经引起了广泛关注。在经济学考研中，涉及到债务问题的考点非常多，主要有以下几个方面：中国地方政府债务现状、成因、不良影响以及对策。本期，郑炳老师主要从宏观角度讨论中国债务高企对通货膨胀的影响。

　　背景知识补充

　　债务高企会导致通缩还是通胀，未来又将如何演进?伍戈等人在文中指出，2012年之后的很长一段时间，中国面临债务高企与通货紧缩的困境，而2016年下半年以来，尽管中国整体债务率仍在攀升，但随着PPI转正和攀升，债务-通缩恶性循环似已被打破，甚至呈现债务-通胀同方向变化趋势。

　　他认为，长期来看，中国的债务导致通缩风险依然不容小觑，通缩阴影的彻底摆脱取决于未来债务杠杆的去化程度。短期来看，基于过去半年供给侧改革、金融去杠杆及房地产调控等的综合作用，中国的债务短期增速已呈现边际放缓迹象，这将对未来半年的PPI等价格产生滞后的下行压力。

　　经典债务理论如费雪的债务-通缩理论、伯南克的金融加速器理论和辜朝明的资产负债表衰退理论的研究范畴均聚焦非金融部门债务问题(以上提到的几个理论希望同学们也去了解一下)。其实，政府债务属于财政政策的范畴，财政赤字货币化的通胀效应往往是显而易见的。

　　通过对各国历史数据的观察发现，高债务对于物价的长短期影响是有区别的。从长期趋势来看，债务率与通胀率整体呈现反方向关系，即高债务国家普遍通胀水平较低，甚至发生通缩;而从短期波动来看，债务率的短期增速与通胀率整体呈现正相关关系，即债务增长率较高的国家，其通胀率也相对较高。

　　具体地，从长期来看，债务高企引致通货紧缩的机理客观存在。债务的长期累积一方面意味着借款者还本付息的压力增大，随着资本回报率的边际递减，势必减少其投资或消费支出;另一方面，基于对借款者资产负债状况恶化及高债务不可持续的担心，银行等贷款者往往收紧放款条件从而抑制融资需求，通货紧缩由此而生。

　　从短期来看，债务高企引发通货膨胀的机理也是显而易见的。特别是在宏观政策的刺激下，政策利率的降低和货币信贷的放松可能促使微观主体进一步增加债务杠杆，投资、消费出现短期“脉冲式”增长，社会信用的扩张引致价格水平的上升。实证上，如果将债务短期增速从长期趋势中分离出来后，我们可以发现短期内的这种债务-通胀机制。

　　从中国的实际情况来看，中国的高债务状况短期内难以迅速改变，债务水平或仍将在高位维持一段时间。长期来看，中国的债务-通缩风险不容小觑，通缩阴影的彻底摆脱取决于未来债务杠杆的去化程度。短期来看，基于过去半年供给侧改革、金融去杠杆及房地产调控等的综合作用，债务短期增速已呈现边际放缓迹象，这将对未来半年的PPI产生滞后的下行压力。