三、综合题

　　W公司是一家快速成长的生物医药类上市公司，2017年1月1日该公司计划追加筹资9000万元，目前的每股股票价格为18元，每股股利为0.15元，股利的预期固定增长率和股票价格的增长率均为10%。该公司适用的所得税税率为25%。

　　有以下两个备选方案：

　　方案1：按照目前市价增发普通股500万股。

　　方案2：通过发行8年期的可转换债券来筹资，每份债券的面值为1000元，票面利率为4%，每年年末付息一次，转换价格为23元;不可赎回期为3年，3年后可转换债券的赎回价格为970元，此后每年递减10元。假设等风险普通债券的市场利率为6%。

　　要求：

　　(1)计算按方案1发行普通股的资本成本;

　　(2)根据方案2，计算第3年年末每份可转换债券的纯债券价值;

　　(3)根据方案2，计算第3年年末每份可转换债券的转换价值;

　　(4)根据方案2，计算第3年年末每份可转换债券的底线价值;

　　(5)根据方案2，结合以上计算结果，分析第3年年末投资者是选择转换还是被赎回;

　　(6)根据方案2，结合要求(5)，计算可转换债券的税前资本成本(即投资者要求的税前报酬率);

　　(7)结合以上计算结果，判断W公司发行可转换债券的筹资方案是否可行并解释原因;如果该方案不可行，请提出可行的修改票面利率和转换价格的具体建议。(例如：票面利率至少提高到多少，方案才是可行的;修改发行方案时，债券的面值、期限、付息方式和不可赎回期均不能改变，赎回价格的确定方式不变。)

　　【答案】

　　(1)普通股的资本成本=0.15×(1+10%)/18+10%=10.92%

　　(2)第3年年末每份纯债券的价值=1000×4%×(P/A，6%，5)+1000×(P/F，6%，5)=40×4.2124+1000×0.7473=915.8(元)

　　(3)转换比率=1000/23=43.48(股)

　　第3年年末的每份可转换债券的转换价值=转换比率×每股市价=43.48×18×(1+10%)3=1041.69(元)

　　(4)第3年年末每份可转换债券的底线价值=Max(纯债券价值，转换价值)=1041.69(元)

　　(5)由于第3年年末的每份转换价值(1041.69元)大于赎回价格(970元)，所以，投资者应考虑选择转换。

　　(6)设可转换债券的税前资本成本(即投资者要求的税前报酬率)为K，则有：

　　1000=1000×4%×(P/A，K，3)+1041.69×(P/F，K，3)

　　当K=5%时，1000×4%×(P/A，5%，3)+1041.69×(P/F，5%，3)=40×2.7232+1041.69×0.8638=1008.74(元)

　　当K=6%时，1000×4%×(P/A，6%，3)+1041.69×(P/F，6%，3)=40×2.673+1041.69×0.8396=981.52(元)

　　(K-5%)/(6%-5%)=(1000-1008.74)/(981.52-1008.74)

　　求得：K=5.32%

　　(7)由于可转换债券的税前资本成本(5.32%)低于等风险普通债券的市场利率6%，对投资人没有吸引力，所以，该方案不可行。同时，股权的税前成本=10.92%/(1-25%)=14.56%。

　　因此，修改的目标是使得筹资成本处于6%和14.56%之间。

　　修改建议1：提高票面利率

　　根据：1000=1000×i×(P/A，6%，3)+1041.69×(P/F，6%，3)

　　求得：i=4.69%，即票面利率至少提高到4.69%，方案2才是可行的。

　　修改建议2：降低转换价格

　　根据：1000=1000×4%×(P/A，6%，3)+1000/X×18×(1+10%)3×(P/F，6%，3)

　　即：1000=106.92+20115.14/X

　　求得：X=22.52(元)，即转换价格至少降低到22.52元，方案2才是可行的。