三、综合题

　　资料：

　　F公司是一家餐饮连锁上市公司。为在首都机场开设一个新门店,参加机场内一处商铺的租约竞标。出租方要求,租约合同为期5年,不再续约,租金在合同生效时一次付清。相关资料如下：

　　(1)F公司开设机场门店后,第1年预计营业收入300万元,第2、3、4年预计营业收入均为400万元,第5年预计营业收入300万元。预计营业变动成本为营业收入的60%,营业固定成本(不含设备折旧或租金)为每年40万元。假设营业现金流量均发生在年末。

　　(2)开设机场门店需添置相关设备,预计购置成本为250万元,没有运输、安装、维护等其他费用。按照税法规定,可采用双倍余额递减法计提折旧,折旧年限为5年,假设期末账面残值为零(提示：双倍余额递减法在折旧年限的倒数两年改为直线法)。合同结束时,预计该设备的变现价值为40万元。

　　(3)开业时需投入净营运资本10万元,合同结束时全部收回。

　　(4)公司适用的所得税税率为25%。

　　(5) F公司计划以2/3(负债/权益)的资本结构为门店项目筹资。如果决定投资该项目，F公司将于2016年10月发行5年期债券。由于F公司目前没有已上市债券，拟采用风险调整法确定债务资本成本。该项目的权益资本相对其税后债务资本成本的风险溢价为5%。

　　F公司的信用级别为AA级，目前国内上市交易的AA级公司债券有3种，这3种债券及政府债券的收益率如下表所示：

　　企业债券收益率表

　　政府债券收益率表

　　要求：

　　(1)根据所给资料，估计无风险报酬率，计算新项目的加权平均资本成本，其中债务资本成本采用风险调整法计算，权益资本成本采用债券收益率风险调整模型计算。

　　(2)如果出租方要求的最低竞价租金为50万元,计算若能按最低竞价租金成交,该方案净现值。

　　(3)为使该项目可行,请问F公司竞价时最高的租金报价是多少?

　　(4)计算净现值对租金的敏感系数.

　　【答案】

　　(1)无风险报酬率为5年后到期的政府债券的到期收益率，即4.3%。

　　企业信用风险补偿率=[(6.5%-3.4%)+(7.6%-3.6%)+(8.3%-4.3%)]÷3=3.7%

　　税前债务资本成本=4.3%+3.7%=8%

　　股权资本成本=8%×(1-25%)+5%=11%

　　加权平均资本成本=8%×(1-25%)×(2/5)+11%×(3/5)=9%

　　(2)初始现金流量=-(50+250+10)=-310(万元)

　　第1年折旧=250×2/5=100(万元)

　　第2年折旧=(250-100)×2/5=60(万元)

　　第3年折旧=(250-100-60)×2/5=36(万元)

　　第4年折旧=(250-100-60-36)/2=27(万元)

　　第5年折旧=27万元

　　第1年营业现金流量=300×(1-25%)-(300×60%+40)×(1-25%)+100×25%+50/5×25%=85+2.5=87.5(万元)

　　第2年营业现金流量=400×(1-25%)-(400×60%+40)×(1-25%)+60×25%+50/5×25%=105+2.5=107.5(万元)

　　第3年营业现金流量=400×(1-25%)-(400×60%+40)×(1-25%)+36×25%+50/5×25%=99+2.5=101.5(万元)

　　第4年营业现金流量=400×(1-25%)-(400×60%+40)×(1-25%)+27×25%+50/5×25%=96.75+2.5=99.25(万元)

　　第5年营业现金流量=300×(1-25%)-(300×60%+40)×(1-25%)+27×25%+50/5×25%=66.75+2.5=69.25(万元)

　　第5年末回收的现金流量=40-40×25%+10=40(万元)

　　净现值=-310+87.5/(1+9%)+107.5/(1+9%)2+101.5/(1+9%)3+99.25/(1+9%)4+(69.25+40)/(1+9%)5=80.45(万元)

　　(3)设租金为X

　　初始现金流量=-(260+X)

　　第1年营业现金流量=85+(X/5)×25%=85+5%X

　　第2年营业现金流量=105+5%X

　　第3年营业现金流量=99+5%X

　　第4年营业现金流量=96.75+5%X

　　第5年营业现金流量=66.75+5%X

　　第5年末回收的现金流量=40

　　净现值=-(260+X)+85/(1+9%)+105/(1+9%)2+99/(1+9%)3+96.75/(1+9%)4+(66.75+40)/(1+9%)5+5%X (P/A,9%,5)=0

　　-260+85/(1+9%)+105/(1+9%)2+99/(1+9%)3+96.75/(1+9%)4+(66.75+40)/(1+9%)5=X-5%×3.8897X

　　120.7245=0.8055X

　　解得：X=149.87(万元)

　　或者：

　　设增加的租金为Y

　　-Y+Y/5×25%×(P/A，9%，5)=-80.45

　　-Y+5%Y×3.8897=-80.45

　　Y=99.87

　　所以租金=50+99.87=149.87万元

　　(4)敏感系数=[(0-80.45)/80.45]/[(149.87-50)/50]=-0.5。